桑乐金:多管齐下,向健康养生领域领导者进军【公司研究】

【研究报告内容摘要】

公司谋求拓宽产品线,成为健康养生领域的领导者:我们于11月23日参加了公司的投资者接待活动,与高管们进行了交流。公司希望采用并购或参股的合作形式,在3-5年内将产品线拓宽至家用桑拿设备以外的健康睡眠、家用按摩、家用空气净化、家用净水等家庭健康相关设备。此举虽可能快速扩大收入规模,但对公司的产品推广能力、人才及资金储备提出一定挑战,因此能否发挥协同效应尚有待观察。

公司通过拓展渠道和加强宣传教育开拓家用桑拿设备市场:(1)计划在2013年底通过扶持经销商将门店数从目前的200多家增至500家,(2)将从明年起进入知名家电全国连锁,(3)将Saunaking桑拿房引入国内四星级以上酒店的行政套房及高端会所,(4)研发中心预计将从明年下半年投入使用,承担技术和产品研发、组织高端论坛进行推广等职能。

公司整合德国Saunalux品牌与自有品牌的产品和渠道资源:公司保留Saunalux的管理团队和生产人员,计划将其定制业务引入国内,定位于高端客户。同时,公司将采用德国设计和指定原材料生产标准化产品,以Saunalux品牌出口欧洲中档市场。另外公司将利用Saunalux品牌的渠道资源搭建海外直销体系,销售Saunaking品牌桑拿房。由于Saunalux品牌拥有高美誉度及海外成熟渠道,加之公司对原有团队的保护,我们看好其在国内外的发展前景。

子公司并表影响毛利率,费用投入侵蚀利润:上海宇森和Saunalux从中报起并表。由于公司原无子公司,因此母公司报表可反映原有业务状况。今年前三季度,由于Saunalux品牌毛利率低于自有品牌、上海宇森毛利率较低,拉低了综合毛利率;且公司在品牌推广和渠道建设上投入较高,导致利润明显下降。预计明年公司仍将持续投入市场开拓和品牌建设。

投资建议:预计公司2012-2014年收入为2.44、3.58和4.31亿元,同比增速分别为17.7%、46.5%和20.4%;EPS为0.273、0.340和0.410元;净利润同比增速为-52%、24.5%和20.5%。

公司现价8.08元对应于29.6×12EPS/23.8×13EPS,估值合理,考虑到工程渠道和可能的资本运作带来的发展前景,维持“中性”评级。

风险:门店及工程渠道拓展低于预期。消费者教育见效慢于预期。费用投入过高。