明年大类资产展望：股票、商品、人民币究竟哪家强？

中国及全球经济在经历了多年的下行及结构调整后，大宗商品价格近期呈现普涨格局，集体大涨是否暗示全球经济开启了新的轮回？经济已提前筑底？明年商品、股票、债券、人民币、房地产、理财产品哪类资产表现最好？

在11月11日召开的有色网年会上，国家发改委宏观经济研究院副院长陈东琪表示：“今年可能是中国经济和全球经济触底的年份，明年经济可能会全面性地触底回升。中国经济未来将面临渐进复苏，商品、股市会上、汇率会变，但GDP指标可以继续定在6.5-7。中国内生变量调整充足，中美经济合作共赢，会带动中国经济由低缓慢渐进式复苏。”

陈东琪预计明年CPI会上去，甚至实现3，因为生猪存栏出栏都是负增长，粮食增长都是负增长CPI上涨，追涨心态会拉动国内消费。城市化也会带动消费认为明年经济政策：深入推进供给侧改革，积极扩大有效需求有供需两侧的潜力，明年中国经济增长可待。

陈东琪表示，美元指数短期强长期走弱，在经历一轮上涨后，未来10-20年或将下行。非美货币中长期将渐进式走强欧美资本市场泡沫比较大，但中国资本市场估值从历史看还是处于相对低位。

而在大宗商品中，陈东琪指出，铜价中期是看涨，与整个宏观周期一致，但超短期小周期看，按周计算有超买迹象，超短期会有调整，但只是对涨快了的修正，但不是周期性，不是出现方向性向上的改变。

而著名私募敦和资产管理有限公司宏观策略总监徐小庆在会上做了主题为《2017年上半年大类资产展望》的现场演讲。

徐小庆则表示，“明年外需可能会有一个显著的改善；全球发达国家PMI跟随新兴市场PMI回升；未来10年全球经济的增长点一定是在亚洲，中国将来出口最大的拉动在东南亚而非欧美；一带一路对中国出口的拉动不能低估；明年商品的需求不会比今年差；明年股票会比今年好，股票可能是明年大类资产中表现最好的资产。”

以下为正文内容：

11月9日特朗普当选，但市场表现也就持续一天，股市就跌一天，标普还创新高。而英国脱欧，市场反应却持续了一周。商品更是大涨，国内更是从黑色品种传导到了有色。

市场的亢奋，与过去的不同之处在于，特朗普将搞基建投资，但货币政策会不会有变化，目前仍不确定。可确定的是财政赤字，市场对通胀预期提高，可看到长端收益率上升。美国长债收益率曲线的陡峭化，可理解为是市场对通胀预期在提高。

中国在今年政策上已转向了财政，而非继续倚重货币。中国央行重启长期限逆回购标志着货币政策从宽松转向中性。国内债券的牛市主要是基于长短端利差的缩短。

尽管在需求层面并不能说需求很强，但商品在经历4、5年的下跌后经历一个绝对的低位，所以商品的走强带动了一部分需求。

央行投放资金的加权利率在逐步上升。如果把每月央行以各方式(逆回购、MLF、SLO、国库现金)投放的资金利率按金额加权，可以看到尽管每一项的利率都没有上行，但由于长期限资金占比上升，所以整体投放资金的加权利率实际已经在提高。

中国货币政策真正出现调整是在今年8月份，逆回购是投放资金的方式，但中国央行在货币政策调整时不会在措辞上有显著的变化，官方上一直是稳健偏中性的货币政策，明年可能转向稳健偏紧的货币政策。

之前中国外汇储备的来源是结汇，目前是靠央行的投放，除了传统的逆回购，今年来采用了MLF，投放期限多在3月，6个月到1年，期限越长，拆借利率越高，央行有意将短期资金减少，尽量多投放长期的资金，事实上抬高了整体市场的资金成本。

货币政策的微调与房地产有关，政治局7月份提出抑制资产泡沫，主要抑制的是地产价格的上扬。房地产销售下降的过程中，国债收益都是向上的明年的通胀会比目前卖方普遍预测的要高。

传统上，货币政策如果偏紧，利率会往上走，但目前利率对股市的正面影响已经减弱。中国的利率往下走的时候，汇率就会有贬值的压力，说明汇率的因素对股市的影响已经上升。利率回升能够降低贬值预期，抑制房地产上涨，对股市来讲，风险偏好会上升。

相对于其他大宗商品的上涨幅度，人民币的贬值幅度并不大。人民币继续贬值的预期正在减弱，人民币相对于新兴市场货币已经不再显著高估。

货币增长更依赖于地产加杠杆，而股市流动性依赖于地产市场的溢出。中国股债双牛特征从15年下半年开始减弱。汇率因素影响风险偏好：低利率加大贬值压力。人民币一篮子汇率指数下半年已经企稳。结售汇依然逆差的原因不是购汇需求强，而是结汇意愿弱。

中国对通缩的担忧会显著地收缩。中国核心CPI一直在显著地回升，但名义的CPI一直不到2，主因食品价格下滑造成。目前猪粮比已达到历史高位，带动了养殖业的利润，但却未带动猪的存栏量的回升。

所有上市公司的利润今年都是显著的改善，如果量减价涨，总的利润一定是回升的。明年若农产品和原油价格都涨起来，通胀一定会起来，明年的货币政策将中性偏紧。

如果中国经济持续下行，美国经济持续上行，中国一定会通过降低利率来刺激，但目前中国经济基本面不错，如果海外利率往上走，中国利率也需要适当提高，来抑制人民币贬值的压力。

中国理财的债券明年会大量地到期，理财的收益率明年也很难起来，人民币从去年以来到今年，每年贬值大概4-4.5%，从贬值的幅度，从利率的角度，从汇率的因素，我们的利率明年往下的空间不大。

最近一个月，商品的驱动因素已经开始改变，供给收缩的越厉害的品种涨的的越多。商品需求肯定是有改善的，但需求改善有限，且主要依靠基建投资而非地产投资。

政府对过剩行业的信贷政策实际上是收缩的。今年房地产销售火爆对明年、后年的需求都有滞后的带动作用。今年房地产销售火爆对明年、后年的需求都有滞后的带动作用。

宽货币仅带动了房地产价格的上涨，今年房地产的销售很好，增长25%，但房地产的施工面积仅增4%，因为中国的房地产从销售到最后完工基本是2年，最快也是1年后，这就意味着，目前卖掉的房子并未转化为需求，但施工上是滞后的。

今年房地产虽然销售很好，但新开工很低。中国新开工面积已经连续两年低于销售面积，今年和去年都是低于销售面积的，三线的新开工也根本没有增加。

今年三四线城市的房地产销售占了全国销售的60%。今年房地产的好仅表现在销售上，全国房地产库存目前已去掉70%。

房地产行业的去化周期如果低于9个月，则进入警戒周期，目前一二线城市土地面积已经回到09-11年的水平，明年则房地产一二线需要补库存，三四线需要去库存，所以明年房地产如果销售不好，很正常。

明年房地产销售可能要下跌10-20%，但这并不代表经济走差，而且地产新开工的增速仍有很大概率维持在今年的水平。明年房地产更多的可能是表现出需求的驱动。

需求的增长可能来自积极的财政政策，PPP项目可能全面开花。可留意信贷数据结构的变化，今年前9个月，企业的中长期贷款已经起来。明年财政赤字可能会提高。